Memacu Akselerasi Pengembangan Perbankan Syariah

BESAR atau kecil, fatwa Komisi Fatwa Majelis Ulama Indonesia mengenai bunga bank merupakan sesuatu yang riba, dampaknya pasti ada dalam gerak dinamis bisnis keuangan berbasis syariah di Tanah Air, khususnya perbankan syariah. Itu dapat dilihat, sebagaimana diakui juga oleh Bank Indonesia, dengan meningkatnya dana masyarakat yang terjaring masuk ke dalam sistem perbankan syariah walaupun upaya dari kalangan pelaku bisnis perbankan syariah harus diakui tidak kecil.

FATWA dari MUI sesungguhnya hanyalah penegasan kembali soal riba tersebut. Diskusi itu sendiri telah berlangsung sedemikian lama. Cuma, kali ini fatwa MUI seolah menemukan momentum tepat. Ketika pada awal berkembangnya diskusi itu, "kegelisahan" MUI tersebut sepertinya belum menemukan saluran.

Itu karena alternatif pilihan masyarakat dalam lingkaran besar perbankan nasional memang belum begitu terbuka. Praktis hanya Bank Muamalat Indonesia yang menyediakan alternatif syariah. Itu pun dengan produk yang masih "terbatas". Tatkala bisnis perbankan syariah mulai merambah di tubuh perbankan nasional, pasar finansial mulai menerimanya, "siraman rohani" para ulama itu, diakui atau tidak, telah mempercepat pertumbuhan "tanaman" bisnis syariah.

Dalam beberapa bulan saja setelah fatwa pada akhir tahun lalu itu, lonjakan dana masyarakat ke perbankan syariah terjadi cukup signifikan. Tentu saja kondisi itu tidak lepas dari perkembangan kelembagaan dan infrastruktur perbankan syariah yang telah mulai menggeliat sampai ke kota-kota besar di luar Pulau Jawa.

Menurut data terbaru yang diperoleh dari Bank Indonesia, sampai Februari 2004, kini terdapat dua bank umum syariah, yakni Bank Muamalat Indonesia dan Bank Syariah Mandiri. Adapun bank umum yang menyelenggarakan unit usaha syariah sudah ada delapan, yakni Bank IFI, Bank BNI, Bank Jabar, Bank BRI, Bank Danamon, Bank Bukopin, Bank Internasional Indonesia, dan yang terakhir adalah Hongkong Sanghai Banking Corporation (HSBC), plus 82 bank perkreditan syariah.

Kesemuanya itu memiliki 92 kantor pusat, 120 kantor pusat operasional, 26 kantor cabang pembantu, dan 114 kantor kas (termasuk gerai).

Dengan jaringan sebanyak itu, perbankan syariah nasional per Januari 2004 telah memiliki aset dan kewajiban sebesar Rp 8,757 triliun (tidak termasuk aset BPR Syariah). Bila dibandingkan dengan posisi aset per November 2003 saja sebesar Rp 7,4 triliun dengan posisi akhir tahun 2002, maka pertumbuhannya mencapai lebih dari 84 persen, yang merupakan pertumbuhan tertinggi selama tiga tahun terakhir. Dengan peningkatan itu, pangsa total aset perbankan syariah terhadap total aset perbankan nasional meningkat dari 0,4 persen akhir tahun 2002 menjadi 0,6 persen pada posisi November 2003.

Adapun komposisi dana pihak ketiga per Januari 2004 mencapai Rp 6,6 triliun yang terdiri atas giro wadiah 10,04 persen, tabungan mudharabah 28,75 persen, dan deposito mudharabah 61,22 persen. Sementara pembiayaan yang diberikan mencapai Rp 5,86 triliun.

Dengan demikian, rasio pembiayaan yang diberikan terhadap dana pihak ketiga mencapai 88,49 persen. Tentu saja dari segi persentase cukup tinggi karena rasio serupa dalam perbankan nasional yang biasa disebut loan to deposit ratio (LDR/rasio kredit terhadap dana pihak ketiga) baru sekitar 50 persen. Tingkat pembiayaan yang bermasalah perbankan syariah hanya 2,62 persen.

Penghimpunan dana perbankan syariah memang mengalami peningkatan yang sangat signifikan selama periode 2003 itu. Dana pihak ketiga (DPK) meningkat 76,9 persen dibandingkan tahun sebelumnya. Peningkatan itu terjadi pada semua komponen.

Deposito yang memang masih mendominasi DPK perbankan syariah (komposisinya naik dari 59,8 persen pada akhir tahun 2002 menjadi 61,6 persen pada akhir 2003), tumbuh sebesar 82,5 persen. Adapun pembiayaannya tumbuh sebesar 66,8 persen dari Rp 3,3 triliun menjadi Rp 5,5 triliun pada akhir November 2003.

Dengan begitu, maka financing to deposit ratio (FDR) mencapai 106 persen. Tetapi, porsi ini turun dibandingkan FDR per Januari 2004 yang hanya mencapai 88,49 persen. Hal ini terjadi karena laju masuknya dana jauh lebih cepat ketimbang kemampuan perbankan syariah menyalurkan dana kepada dunia usaha sektor riil.

Karena itu, akhirnya mereka melemparkan kelebihan likuiditasnya itu masuk ke Bank Indonesia, seperti Sertifikat Wadiah Bank Indonesia (SWBI, seperti Sertifikat Bank Indonesia untuk bank konvensional) yang mencapai Rp 1,62 triliun pada akhir 2003.

SECARA umum, menurut laporan perekonomian 2003 oleh BI, kondisi solvabilitas perbankan syariah dalam empat tahun terakhir cukup baik meskipun ada kecenderungan menurun. Hal itu tampak dari sisi rasio kecukupan modal (CAR), baik bank umum syariah maupun unit usaha syariah yang tetap di atas delapan persen.

Akan tetapi, ini menjadi peringatan, sebab jika dalam jangka pendek kecenderungan penurunan itu berlanjut, perbankan syariah mau tak mau harus menambah modal agar CAR di atas delapan persen tetap terjaga.

Dari sisi profitabilitas, pada tahun laporan itu, secara keseluruhan perbankan syariah berhasil membukukan keuntungan sebesar Rp 48,5 miliar dengan rata-rata rasio keuntungan terhadap aset (return on asset/ ROA) sebesar 0,65 persen. Relatif rendahnya ROA tersebut, menurut BI, karena adanya unit usaha syariah yang belum berhasil membukukan keuntungan. Tentu ini merupakan tantangan di tengah peluang yang semakin terbuka lebar.

Lalu, bagaimana?

Semakin luasnya jaringan perbankan syariah dengan memanfaatkan kerja sama dengan sesama lembaga keuangan, begitu juga lembaga lain seperti kantor pos, pemanfaatan teknologi seperti ATM, jelas membuat perbankan syariah semakin dekat dengan masyarakat.

Apabila kita lihat titik-titik pelayanan yang semakin luas dan dengan semakin beragamnya produk perbankan syariah, rasanya pantas jika pelaku bisnis perbankan syariah menyemai suatu optimisme. Tentu saja optimisme itu tidak hanya berhenti sebatas apa yang telah dicapai saat ini.

Pertanyaan yang harus dijawab adalah bagaimana akselerasi perkembangan perbankan syariah di tengah masyarakat Indonesia yang berpopulasi sekitar 220 juta jiwa. Jika kita mengambil porsi yang signifikan saja dari potensi itu, tentu saja bukan hal yang mustahil jika bisnis perbankan syariah akan melesat, sebagaimana di negara tetangga, Malaysia, misalnya.

Daya dorong akselerasi itu bisa bersumber dari faktor eksternal dan faktor internal perbankan syariah sendiri. Faktor internal adalah bagaimana perbankan syariah itu sendiri- untuk tahap awal yang saat ini masih dalam proses pertumbuhan-tidak saling mematikan. Artinya, persaingan secara sehat harus diutamakan, ketimbang melejitnya segelintir saja, lalu ambruk sama-sama karena menguapnya kembali kepercayaan masyarakat yang sudah mulai terbangun.

Hal yang utama dan harus ditempatkan dalam prioritas tinggi adalah memelihara citra yang telah mulai terbangun agar perbankan syariah tetap terpercaya, andal, mudah diakses, dan memberikan kesejahteraan yang benar-benar adil bagi seluruh stakeholder-nya.

Terpercaya karena benar-benar menerapkan prinsip syariah yang adil secara ketat di segala bidang usahanya. Andal karena memiliki infrastruktur yang luas dan produk yang semakin beragam sehingga dapat memenuhi tuntutan dinamika aktivitas perbankan masyarakat yang bergerak sangat dinamis.

Di samping itu, dari sisi internal, adalah gerak padu pelaku bisnis perbankan syariah untuk memperkenalkan diri kepada masyarakat. Selain melalui media yang ada saat ini, seperti media cetak dan televisi, diperlukan pula upaya pengenalan melalui media modern, seperti Internet. Bahkan, kalau perlu tidak usah malu dengan kembali menggunakan media tradisional sekalipun, seperti media dakwah dari kalangan juru dakwah dan tokoh-tokoh tradisional karismatis.

Dakwah "tindakan dan lisan" dari tokoh-tokoh berpengaruh merupakan salah satu cara yang masih bisa ampuh di tengah masyarakat modern yang semakin merindukan adanya tokoh panutan yang konsisten antara lisan dan tindakannya. Jalur ini bisa dipakai untuk masuk ke dalam komunitas-komunitas yang lebih spesifik lagi untuk sampai ke akar-akar masyarakat yang merindukan prinsip utama syariah, yakni transparansi dan keadilan.

Misalnya, asosiasi perbankan syariah melakukan pelatihan atau lokakarya bagi juru-juru dakwah, tokoh-tokoh tradisional karismatis, untuk memberikan pemahaman yang mendalam kepada mereka tentang bisnis modern yang berbasis perbankan syariah.

Adapun faktor eksternalnya tidak lain bersumber dari komitmen BI dan Departemen Keuangan untuk membantu mendorong akselerasi yang bergerak lebih cepat dan lebih dinamis lagi. Tentu saja sebagai regulator, kewajiban kedua institusi itu secara akomodatif harus menyediakan aturan-aturan yang kondusif dan antisipatif sesuai tuntutan kebutuhan perkembangan perbankan syariah.
dikutip dari tulisan Andi Suruji, Kompas, 01 April 2004

Memahami Produk Keuangan Syariah

ANDA tentu pernah mendengar istilah bank syariah. Atau bahkan lebih luas lagi, ekonomi berbasis syariah. Bahkan, boleh jadi banyak di antara Anda yang sudah menggunakan jasa lembaga keuangan syariah. Tetapi, bisa pula sebagian dari Anda menganggap bank syariah hanya untuk komunitas Muslim. Benarkah bank syariah hanya diperuntukkan bagi kaum Muslim?

Maaf, Anda keliru besar bila beranggapan seperti itu, sebab pada dasarnya bank syariah berlaku bagi semua orang. Jadi bersifat universal. Syariah hanyalah sebuah prinsip atau sistem, bisa dipergunakan siapa saja yang berminat. Prinsip syariah itu sendiri bukan hanya dalam konteks perbankan, tetapi meliputi berbagai kegiatan ekonomi dan investasi, termasuk di pasar modal.

Betapa pola syariah telah memberikan manfaat bagi banyak kalangan dapat dibuktikan ketika krisis moneter melanda Indonesia pada medio tahun 1997 silam. Anda tentu masih ingat, pada saat itu suku bunga pinjaman melambung hingga puluhan persen. Akibatnya, banyak pelaku usaha yang tidak mampu membayar. Tapi, fenomena seperti itu tidak berlaku bagi pelaku usaha yang menggunakan dana dari bank syariah sebagai modal usaha. Para pengusaha tersebut tidak perlu membayar bunga hingga puluhan persen. Mereka cukup berbagi keuntungan dengan pihak bank syariah. Namun, tentu saja persentase keuntungan yang dibagi tersebut sudah ditentukan terlebih dahulu.

***

SECARA sederhana, ekonomi syariah adalah perekonomian atau transaksi ekonomi yang berbasiskan syariat Islam. Ada beragam jenis transaksi syariah.

Yang umum, antara lain adalah, murabahah. Dalam skim ini, terjadi jual beli suatu barang dengan tambahan keuntungan yang nilainya disepakati kedua belah pihak.

Kemudian, ada yang disebut mudharabah. Pola ini adalah transaksi dalam bentuk kerja sama antara dua belah pihak di mana pihak pertama menyerahkan modal untuk dikelola pihak kedua. Keuntungan yang diraih akan dibagi di antara para pihak tersebut yang besarnya tergantung kesepakatan kedua belah pihak.

Ada pula musyarakah. Dalam model ini terjadi kerja sama antara dua pihak atau lebih untuk suatu usaha tertentu. Para pihak yang bekerja sama memberikan kontribusi modal. Keuntungan maupun risiko usaha akan ditanggung bersama sesuai dengan kesepakatan.

Lalu ijarah. Dalam pola ini, yang terjadi adalah pemindahaan hak guna atas suatu barang atau jasa, melalui pembayaran upah atau sewa, namun hak kepemilikan atas barang atau jasa tersebut tetap ada pada pihak semula.

Selanjutnya, salam. Di sini terjadi transaksi yang mana barangnya maupun pembayarannya baru akan dilakukan di kemudian hari. Lalu ada pula yang disebut dengan istihna. Maksudnya, terjadi jual beli dalam bentuk pemesanan pembuatan barang tertentu dengan kriteria dan persyaratan yang disepakati antara pembeli dan penjual.

Lantas bagaimana menafsirkan istilah-istilah tersebut dalam produk bank? Sederhana saja. Di bank konvensional, produk dana perbankan bisa diklasifikasikan menjadi tiga jenis, yakni, giro, tabungan, dan deposito. Dari ketiga jenis produk dana tersebut, biasanya, tingkat bunga giro merupakan yang terendah, diikuti tabungan dan yang tertinggi adalah deposito.

Tentu menjadi pertanyaan, kenapa bunga giro rendah dan kenapa pula bunga deposito berjangka tinggi. Prinsipnya, giro merupakan dana yang ditempatkan di bank untuk keperluan dan kemudahan bertransaksi. Jadi bukan alat investasi. Tabungan pun bisa menjadi alat kemudahan bertransaksi melalui ATM, kartu debit dan sebagainya. Jadi, tingkat bunganya tidak terlalu tinggi. Berbeda dengan deposito berjangka di mana dananya tidak bisa diambil sebelum jatuh tempo sehingga diberikan imbalan bunga yang tinggi.

Giro di bank konvensional bisa disetarakan dengan wadiah (titipan) di bank syariah. Makanya, ada produk yang disebut dengan giro wadiah. Sementara untuk tabungan disetarakan dengan mudharabah (bagi hasil). Dus, ada produk bank syariah yang disebut dengan tabungan mudharabah. Begitu pula dengan deposito, disebut dengan deposito mudharabah.

Pertanyaannya, apa yang akan diperoleh pemilik dana jika menempatkan dananya di bank syariah? Dengan menggunakan prinsip wadiah dan mudharabah pemilik dana tidak mendapatkan bunga, tetapi nisbah pembagian keuntungan.

Dalam praktik bank-bank syariah di Indonesia, nisbah untuk tabungan berkisar antara 55-56 persen dari hasil investasi yang dilakukan bank. Dalam prinsip bank konvensional angka tersebut kira-kira setara dengan 11-12 persen. Lalu bagaimana dengan wadiah yang notebene adalah menitipkan uang di bank syariah? Memang tidak ada nisbah karena bersifat titipan, tetapi dalam periode tertentu, pemilik dana akan diberikan semacam bonus oleh bank syariah.

***

ITU mengenai produk-produk dana perbankan syariah. Bagaimana dengan produk yang analog dengan pembiayaan?

Sebagaimana dipaparkan di atas, ada yang disebut dengan musyarakah. Kongkretnya, kalau Anda memiliki usaha dan ingin mendapatkan tambahan modal maka bisa menggunakan produk musyarakah tersebut. Intinya, bank syariah dan Anda sama-sama memberikan kontribusi modal dan kemudian digunakan untuk menjalankan usaha. Porsi bank syariah itu nantinya akan diperlakukan sebagai penyertaan, di mana pembagian keuntungan disepakati bersama. Di bank konvensional, pembiayaan seperti itu mirip dengan kredit modal kerja.

Sebagian dari Anda boleh jadi juga membutuhkan kredit untuk membeli kendaraan. Lazimnya ini dikategorikan sebagai kredit konsumtif. Produk semacam itu juga disediakan bank syariah, tetapi tentu saja bukan dalam bentuk kredit melainkan menggunakan prinsip jual beli yang diistilahkan dengan murabahah. Artinya, bank syariah akan membelikan terlebih dahulu kendaraan yang Anda inginkan, kemudian menjualnya lagi kepada Anda. Tetapi, karena bank syariah telah "menalangi", maka pada saat menjual kepada Anda harganya sedikit lebih mahal, sebagai keuntungan bagi bank syariah. Misalnya, harga mobil kalau Anda beli secara langsung dan dibayar tunai adalah Rp 200 juta. Namun, karena bank syariah yang membelikan dan Anda akan membayar secara mencicil, maka harganya menjadi lebih mahal, misalnya menjadi Rp 250 juta.

Mungkin Anda bertanya, kalau seperti itu, apa bedanya dengan bank konvensional? Jelas berbeda. Jika di bank konvensional Anda dikenakan bunga dan bisa saja bunga tersebut berubah sewaktu-waktu, sementara di bank syariah Anda tidak dikenakan bunga dan nilai cicilan Anda pun relatif tetap.

Dalam realitasnya, prinsip syariah bukan sekadar di perbankan, tetapi juga bisa berlaku dalam investasi di pasar modal dan juga asuransi. Nah, saat ini pun sudah cukup banyak produk pasar modal berbasis syariah. Saham, misalnya. Ada yang disebut Jakarta Islamix Index (JII) yakni saham berkategori halal dan bisa dimiliki pemilik dana yang ingin berinvestasi dengan prinsip syariah.

Selain saham, ada pula reksadana syariah yang merupakan campuran investasi dalam bentuk saham halal dan campuran, yakni dana yang ditempatkan di Sertifikat Wadiah Bank Indonesia (SWBI) dan Sertifikat Investasi Mudharabah Antar Bank (SIMA). Saat ini paling tidak ada empat jenis reksadana berbasis syariah di mana masing-masing reksadana itu secara empiris memberikan imbal hasil berbeda-beda. Data menunjukkan, dalam 30 hari terakhir tingkat keuntungan dari keempat reksadana tersebut berkisar antara 1-10 persen.

Kesimpulannya, produk-produk keuangan syariah sesungguhnya hanyalah sistem yang bisa digunakan siapa saja. Kalau Anda memiliki dana yang ingin ditumbuhkembangkan, tentu mesti melihat sistem mana yang paling memberikan keuntungan tinggi dan juga mungkin dikaitkan dengan prinsip atau kepercayaan yang Anda anut. Dus, produk keuangan syariah, mungkin bisa Anda pertimbangkan sebagai salah satu alternatif investasi Anda.
dikutip dari tulisan...Elvyn G Masassya, Kompas,

29 Desember 2002

Mengenal Obligasi Syariah

PASAR modal syariah telah diluncurkan pada 14 Maret 2003. Muncul harapan bahwa pasar modal yang didasari prinsip-prinsip syariah dapat berkembang lebih besar lagi. Pasar modal syariah diharapkan dapat mendorong pertumbuhan institusi-institusi (lembaga keuangan) syariah dan instrumen-instrumen syariah. Salah satu instrumen syariah yang diperkirakan akan berkembang pesat adalah obligasi syariah.

MEMANG terdapat keterkaitan yang erat dalam upaya pengembangan pasar modal syariah ini. Pasar, instrumen, dan institusi menjadi komponen yang saling mendukung dalam sistem keuangan. Satu institusi akan membutuhkan pasar, instrumen, dan institusi lainnya. Ketika bank syariah dikembangkan, muncullah kebutuhan untuk membuat pasar uang syariah. Pada saat reksa dana syariah dimunculkan, perlu instrumen halal untuk penyaluran penempatan portfolio-nya. Demikian juga dengan asuransi dan dana pensiun syariah. Lembaga keuangan syariah ini memerlukan bank syariah, membutuhkan pasar modal syariah dengan saham halal dan obligasi syariahnya. Ketika suatu emiten yang tercatat di bursa ingin dikatakan tergolong syariah, boleh jadi emiten tadi memerlukan obligasi syariah sebagai pendanaan alternatifnya.

Pengertian obligasi syariah

Obligasi syariah berbeda dengan obligasi konvensional. Semenjak ada konvergensi pendapat bahwa bunga adalah riba, maka instrumen-instrumen yang punya komponen bunga (interest-bearing instruments) ini keluar dari daftar investasi halal. Karena itu, dimunculkan alternatif yang dinamakan obligasi syariah.

Merujuk kepada Fatwa Dewan Syari’ah Nasional No: 32/DSN-MUI/IX/2002, "Obligasi Syariah adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan Emiten kepada pemegang Obligasi Syari’ah yang mewajibkan Emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang Obligasi Syari’ah berupa bagi hasil/margin/fee, serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo".

Pada awalnya, penggunaan istilah "obligasi syariah" sendiri dianggap kontradiktif. Obligasi sudah menjadi kata yang tak lepas dari bunga sehingga tidak dimungkinkan untuk di- syariah-kan.

Namun sebagaimana pengertian bank syariah adalah bank yang menjalankan prinsip syariah, tetap menghimpun dan menyalurkan dana, tetapi tidak dengan dasar bunga, demikian juga adanya pergeseran pengertian pada obligasi. Mulanya dikenal sebagai instrumen fixed income karena memberikan kupon dengan bunga tetap (fixed) sepanjang tenornya. Kemudian dikembangkan juga obligasi dengan kupon bunga mengambang (floating) sehingga bunga yang diterima pemegang obligasi tidak lagi tetap. Dalam hal obligasi syariah, kupon yang diberikan tidak lagi berdasarkan bunga, tetapi bagi hasil atau margin/fee.

Menarik untuk memperhatikan bahwa Fatwa Dewan Syari’ah Nasional No: 32/DSN- MUI/IX/2002 tersebut memberikan pertimbangan awal bahwa obligasi yang selama ini (konvensional) didefinisikan masih belum sesuai dengan syariah. Karenanya, obligasi yang dibenarkan menurut syariah yaitu obligasi yang berdasarkan prinsip syariah.

Mengapa obligasi syariah?

Dari sisi pasar modal, penerbitan obligasi syariah muncul sehubungan dengan berkembangnya institusi-institusi keuangan syariah, seperti asuransi syariah, dana pensiun syariah, dan reksa dana syariah yang membutuhkan alternatif penempatan investasi.

Menariknya, investor obligasi syariah tidak hanya berasal dari institusi-institusi syariah saja, tetapi juga investor konvensional. Produk syariah dapat dinikmati dan digunakan siapa pun, sesuai falsafah syariah yang sudah seharusnya memberi manfaat (maslahat) kepada seluruh semesta alam. Investor konvensional akan tetap bisa berpartisipasi dalam obligasi syariah, jika dipertimbangkan bisa memberi keuntungan kompetitif, sesuai profil risikonya, dan juga likuid. Sementara obligasi konvensional, investor base-nya justru terbatas karena investor syariah tidak bisa ikut ambil bagian di situ!

Bagi emiten, menerbitkan obligasi syariah berarti juga memanfaatkan peluang-peluang tertentu. Emiten dapat memperoleh sumber pendanaan yang lebih luas, baik investor konvensional maupun syariah. Selain itu, struktur obligasi syariah yang inovatif juga memberi peluang untuk memperoleh biaya modal yang kompetitif dan menguntungkan.

Tetapi, sebagai catatan, tidak semua emiten dapat menerbitkan obligasi syariah. Untuk menerbitkan Obligasi Syariah, beberapa persyaratan berikut yang harus dipenuhi:

(1) Aktivitas utama (core business) yang halal, tidak bertentangan dengan substansi Fatwa No: 20/DSN-MUI/IV/2001. Fatwa tersebut menjelaskan bahwa jenis kegiatan usaha yang bertentangan dengan syariah Islam di antaranya adalah:

(i) usaha perjudian dan permainan yang tergolong judi atau perdagangan yang dilarang; (ii) usaha lembaga keuangan konvensional (ribawi), termasuk perbankan dan asuransi konvensional; (iii) usaha yang memproduksi, mendistribusi, serta memperdagangkan makanan dan minuman haram; (iv) usaha yang memproduksi, mendistribusi, dan atau menyediakan barang-barang ataupun jasa yang merusak moral dan bersifat mudarat.

(2) Peringkat Investment Grade: (i) memiliki fundamental usaha yang kuat; (ii) memiliki fundamental keuangan yang kuat; (iii) memiliki citra yang baik bagi publik

(3) Keuntungan tambahan jika termasuk dalam komponen Jakarta Islamic Index (JII)

Struktur obligasi syariah

Obligasi syariah sebagai bentuk pendanaan (financing) dan sekaligus investasi (investment) memungkinkan beberapa bentuk struktur yang dapat ditawarkan untuk tetap menghindarkan pada riba. Berdasarkan pengertian tersebut, obligasi syariah dapat memberikan:

(1) Bagi Hasil berdasarkan akad Mudharabah/Muqaradhah/Qiradh atau Musyarakah. Karena akad Mudharabah/Musyarakah adalah kerja sama dengan skema bagi hasil pendapatan atau keuntungan, obligasi jenis ini akan memberikan return dengan penggunaan term indicative/expected return karena sifatnya yang floating dan tergantung pada kinerja pendapatan yang dibagihasilkan.

(2) Margin/Fee berdasarkan akad Murabahah atau Salam atau Istishna atau Ijarah. Dengan akad Murabahah/Salam/ Isthisna sebagai bentuk jual beli dengan skema cost plus basis, obligasi jenis ini akan memberikan fixed return.

Di Indonesia, yang digunakan dalam penerbitan obligasi syariah adalah struktur Mudharabah (bagi hasil pendapatan) baik yang telah diterbitkan maupun yang akan diterbitkan dalam waktu dekat (lihat tabel). Sehingga, yang dikenal adalah obligasi syariah mudharabah.

Obligasi syariah mudharabah memang telah memiliki pedoman khusus dengan disahkannya Fatwa No: 33/DSN-MUI/ IX/2002. Disebutkan dalam fatwa tersebut, bahwa Obligasi Syariah Mudharabah adalah obligasi syariah yang menggunakan akad mudharabah. Selain telah mempunyai pedoman khusus, terdapat beberapa alasan lain yang mendasari pemilihan struktur mudharabah ini, di antaranya adalah:

(i) Bentuk pendanaan yang paling sesuai untuk investasi dalam jumlah besar dan jangka yang relatif panjang; (ii) Dapat digunakan untuk pendanaan umum (general financing) seperti pendanaan modal kerja ataupun pendanaan capital expenditure; (iii) Mudharabah merupakan percampuran kerja sama antara modal dan jasa (kegiatan usaha) sehingga membuatnya strukturnya memungkinkan untuk tidak memerlukan jaminan (collateral) atas aset yang spesifik. Hal ini berbeda dengan struktur yang menggunakan dasar akad jual beli yang mensyaratkan jaminan atas aset yang didanai; (iv) Kecenderungan regional dan global, dari penggunaan struktur Murabahah dan Bai bi-thaman Ajil menjadi Mudharabah dan Ijarah

Mekanisme atau beberapa hal pokok mengenai obligasi syariah mudharabah ini dapat diringkaskan dalam butir-butir berikut:

(i) Kontrak atau akad Mudharabah dituangkan dalam perjanjian perwaliamanatan; (ii) Rasio atau persentase bagi hasil (nisbah) dapat ditetapkan berdasarkan komponen pendapatan (revenue) atau keuntungan (profit; operating profit, EBIT, atau EBITDA). Tetapi, Fatwa No: 15/DSN-MUI/IX/2000 memberi pertimbangan bahwa dari segi kemaslahatan pembagian usaha sebaiknya menggunakan prinsip Revenue Sharing; (iii) Nisbah ini dapat ditetapkan konstan, meningkat, ataupun menurun, dengan mempertimbangkan proyeksi pendapatan Emiten, tetapi sudah ditetapkan di awal kontrak.

(iv) Pendapatan Bagi Hasil berarti jumlah pendapatan yang dibagihasilkan yang menjadi hak dan oleh karenanya harus dibayarkan oleh emiten kepada pemegang obligasi syariah yang dihitung berdasarkan perkalian antara nisbah pemegang obligasi syariah dengan pendapatan/keuntungan yang dibagihasilkan yang jumlahnya tercantum dalam laporan keuangan konsolidasi emiten.

(v) Pembagian hasil pendapatan ini atau keuntungan dapat dilakukan secara periodik (tahunan, semesteran, kuartalan, bulanan); (vi) Karena besarnya pendapatan bagi hasil akan ditentukan oleh kinerja aktual emiten, maka obligasi syariah memberikan indicative return tertentu.

Beberapa tantangan

Obligasi syariah dinilai prospektif, tetapi menghadapi tantangan yang tak sedikit. Sosialisasi yang belum cukup. Harus diakui bahwa masyarakat kita belum begitu terbiasa dengan sistem bagi hasil maupun sistem syariah lainnya. Padahal, potensi investor obligasi syariah dari ritel tergolong besar. Hal ini dimungkinkan karena denominasi obligasi syariah yang diterbitkan bisa senilai Rp 10 juta. Sekaligus menjadi edukasi bagi masyarakat untuk mulai berinvestasi dalam jangka yang lebih panjang, alih-alih hanya di deposito yang berjangka pendek.

Tantangan berikut menyangkut opportunity cost yang secara sederhana diterjemahkan sebagai "second best choice". Langsung atau tak langsung ada pembandingan atas pilihan yang ada. Karena investor base obligasi syariah secara potensial sangat luas, mau tidak mau, obligasi syariah berdasarkan bagi hasil akan menghadapi ini.

Ilustrasinya, ketika obligasi syariah mudharabah ditawarkan, emiten membandingkannya dengan suku bunga pinjaman sementara investor (terutama investor konvensional) membandingkan dengan yield obligasi konvensional. Karena sistem bagi hasil ini tidak menawarkan "fixed-predetermined return", hasilnya bisa berfluktuasi.

Misalnya suatu saat, obligasi syariah ini memberi tingkat kupon 20 persen, investor akan senang, tetapi sepertinya emiten akan merasa "kemahalan" karena membandingkan dengan pinjaman bank atau obligasi konvensional dengan bunga kupon lebih murah.

Di saat lain, obligasi syariah memberi kupon "hanya" 12 persen, emiten senang, tetapi investor akan membandingkannya dengan Sertifikat Bank Indonesia (SBI), obligasi pemerintah, atau obligasi konvensional lainnya. Memang opportunity cost, dan penurunan kinerja pendapatan ini menjadi salah satu risiko bagi investor obligasi syariah.

Padahal, risiko investor di obligasi syariah sebetulnya mirip saja dengan investor obligasi dengan bunga mengambang. Berbedanya adalah, struktur syariah ini sesungguhnya lebih menawarkan "keadilan".

Tantangan lain adalah menyangkut perdagangan obligasi syariah di pasar sekunder yang mengemuka kepentingannya karena tujuan likuiditas (as-suyulah). Hampir semua Islamic bonds dibeli untuk investasi jangka panjang, sampai jatuh tempo. Lebih banyaknya investor yang buy and hold memang akan membuat pasar sekundernya kurang likuid. Hal ini terjadi pada Obligasi Syariah Mudharabah Indosat.

Suksesnya sebuah pasar dan instrumen keuangan, baik syariah maupun lainnya, akan tergantung pada faktor kepercayaan atas sistem dan proses, keragaman dan kualitas produk, serta keyakinan investor dan emiten untuk menggunakan produk keuangan tersebut.

Dengan kondisi yang telah diuraikan di atas, masa depan obligasi syariah masih tetap dipandang prospektif sejalan dengan perkembangan lembaga keuangan syariah lainnya.

dikutip dai tulisan Iggi H Achsien. Kompas 04 Juni 2003

Daya Tarik Obligasi Korporasi

Bank Indonesia telah mulai menurunkan BI Rate dan tampaknya akan terus diturunkan secara bertahap. Ini kabar gembira bagi investor obligasi karena harga obligasi akan mengalami kenaikan. Investor umumnya merasa lebih aman berinvestasi obligasi pemerintah. Namun, potensi kenaikan harga yang lebih besar, obligasi korporasi merupakan alternatif yang lebih menarik.

Penurunan tingkat bunga akan berbanding terbalik kenaikan harga obligasi. Suku bunga yang turun berasosiasi kenaikan harga obligasi. Ini dapat dilihat pada periode penurunan suku bunga SBI tahun 2002-2004, di mana harga obligasi naik secara kontinu sampai SBI mencapai titik terendah pada Mei 2004. Tetapi, pada November 2005, saat tingkat bunga masih dalam tren naik, harga obligasi malah naik.

Bukan anomali yang terjadi. Pelaku pasar tampaknya optimistis bahwa lonjakan tinggi inflasi Oktober 2005 hanya sementara dan mereka memperkirakan laju inflasi akan turun pada bulan-bulan berikutnya. Tidak mengherankan, jatuhnya harga obligasi pada Oktober dianggap kesempatan untuk membeli karena mereka yakin inflasi dan suku bunga akan turun dalam waktu tidak terlalu lama.

Akibatnya, sejak November 2005 harga obligasi terdongkrak dan terjadi penurunan yield secara berkelanjutan. Dengan ekspektasi penurunan tingkat bunga akan berlanjut, pelaku pasar tampaknya menyadari harga obligasi masih akan menguat.

Karena dampak kenaikan harga, dari bulan Oktober 2005 sampai April 2006, imbal hasil (yield ditambah efek perubahan harga) SUN mencapai 17,09 persen. Seperti tak mau ketinggalan, obligasi korporasi juga mencetak imbal hasil tinggi, 15,11 persen pada periode yang sama.

Pada bulan April 2006, yield rata-rata SUN dan obligasi korporasi masing-masing telah turun ke 11,69 dan 14,38 persen karena kenaikan harga obligasi. Masih akan berlanjut di tahun 2006? Berdasarkan ekspektasi tingkat bunga dan besaran selisih historis yang diberikan SUN dan obligasi korporasi, diperkirakan yield obligasi tersebut masih bisa turun lebih lanjut. Arti lainnya, harga obligasi masih mungkin naik.

Tahun 2004, saat tingkat bunga SBI 1 bulan stabil di kisaran 7,33-7,43 persen, yield terendah SUN dan obligasi korporasi masing-masing 9,21 dan 11,25 persen. Saat itu SUN dan obligasi korporasi memberi selisih 1,78 dan 3,83 persen (Grafik 1).

Mengacu pada besaran selisih tersebut, dengan asumsi angka proyeksi SBI 1 bulan pada akhir 2006 sebesar 9,75 persen (Danareksa Research Institute), yield SUN dan obligasi korporasi diproyeksikan turun terus ke level 11,53 dan 13,58 persen. Tentu level ini akan bergerak dinamis mengikuti gerakan suku bunga.

Memilih yang tepat

Dari sisi potensi keuntungan, untuk beberapa bulan ke depan kelihatannya prospek obligasi korporasi lebih menjanjikan dari SUN. Obligasi SUN sudah hampir mencapai target yield akhir tahun sehingga potensi kenaikan harga sudah sangat terbatas. Istilahnya, ekspektasi tingkat bunga akhir tahun hampir seluruhnya "priced in" pada harga SUN saat ini. Sedangkan potensi kenaikan harga obligasi korporasi masih lebih besar dari kenaikan harga SUN. Selain itu, obligasi korporasi menawarkan pilihan investasi yang terdiversifikasi berdasarkan industri dan kualitas kredit (tingkat risiko) yang disukai investor.

Dilihat secara sektoral, pada saat ini sektor properti menawarkan selisih yield di atas SUN yang paling tinggi, yakni 5,85 persen. Sektor yang memiliki kualitas kredit paling baik, sektor barang konsumsi dan telekomunikasi, menawarkan selisih paling rendah, yakni masing-masing 1,45 persen dan 1,53 persen.

Risiko dan harapan

Di samping kelebihan obligasi korporasi atas obligasi SUN, perlu diperhatikan risiko. Investor obligasi korporasi menghadapi paling tidak dua risiko utama. Pertama, risiko likuiditas karena volume perdagangan obligasi korporasi masih jauh lebih rendah dari obligasi SUN. Rata-rata volume perdagangan obligasi SUN pada tahun 2005 sebesar Rp 43,4 triliun per bulan, sedangkan obligasi korporasi hanya Rp 2 triliun per bulan.

Volume perdagangan yang tipis menyebabkan pemegang obligasi korporasi lebih sulit menjual obligasinya dalam waktu singkat dengan harga wajar. Likuiditas yang rendah obligasi korporasi terjadi karena sebagian besar investornya saat ini memiliki motif investasi yang cenderung mengharapkan pendapatan kupon daripada keuntungan dari perdagangan obligasinya (capital gain).

Di masa mendatang pasar obligasi korporasi harus dibuat lebih likuid. Bapepam telah berupaya mewujudkannya, dengan mencanangkan pembentukan tiga pilar utama sistem perdagangan obligasi Indonesia. Pertama, pembentukan electronic trading platform, yang akan membuat sistem perdagangan yang cepat dan akurat.

Kedua, akan dibentuk Badan Pembentuk Harga yang independen agar tercipta harga yang kredibel dan transparan. Ketiga, Bapepam akan menunjuk dealer utama sebagai penyedia harga bid-offer yang dapat dieksekusi setiap saat (firmed prices). Jika ketiga agenda itu terlaksana, akan tercipta likuiditas pasar obligasi yang jauh lebih baik.

Ketiga pilar bisa juga mengobati luka industri reksa dana. Perlu diingat, reksa dana adalah salah satu elemen penting penyedia likuiditas pasar obligasi.

Risiko utama kedua bagi investor obligasi korporasi adalah risiko kredit, yakni kemungkinan penerbit obligasi gagal membayar kewajiban keuangannya, berupa bunga dan pokok utang. Risiko ini tidak dihadapi investasi SUN.

Walaupun demikian, ada dua hal utama yang patut diperhitungkan investor untuk masuk ke pasar obligasi korporasi. Pertama, secara keseluruhan kualitas emiten obligasi telah meningkat. Peringkat (rating) emiten obligasi naik dari rata-rata "idA-" pada tahun 2004 menjadi "idA" pada tahun 2005 (Grafik 2). Yang kedua, kisaran yield yang ditawarkan obligasi korporasi lebih lebar dari SUN. Bila kisaran yield tertinggi dan terendah obligasi SUN adalah 11,20-11,90 persen, obligasi korporasi menawarkan kisaran yield dari 11,00 sampai yang tertinggi 18,50 persen. Jadi, investor memiliki pilihan yield yang beragam sesuai profil risiko dengan preferensi atas risiko dan motif investasinya.

Mana yang lebih menarik?

Melihat karakteristik masing-masing jenis obligasi saat ini, pilihan investasi yang lebih baik tergantung motif investasi. Bagi investor yang ingin aktif berdagang dan harus menjaga likuiditas, obligasi SUN masih lebih baik walaupun potensi keuntungannya sudah terbatas. Jika mengutamakan optimalisasi imbal hasil dibanding likuiditas, obligasi korporasi merupakan alternatif yang lebih menarik.

dikutip dari tulisan Budi Susanto, Kompas, 22 Mei 2006

Prospek Pasar Obligasi Tahun 2007

Tidak dapat dimungkiri, stabilitas pasar obligasi berperan penting bagi stabilitas sektor finansial secara keseluruhan karena banyaknya obligasi outstanding, baik pemerintah maupun swasta, serta relatif tingginya kepemilikan asing pada instrumen tersebut. Pemerintah pun sangat berkepentingan terhadap stabilitas pasar obligasi domestik karena perannya yang sangat penting.

Obligasi adalah salah satu sumber pembiayaan APBN. Di samping itu, peredaran obligasi ritel atau lebih dikenal dengan ORI menambah arti penting stabilitas pasar obligasi dalam perekonomian. Oleh karena itu, menciptakan pasar obligasi yang stabil menjadi agenda bersama pemerintah, calon potensial penerbit obligasi korporasi, dan investor.

Seiring penurunan suku bunga sejak pertengahan 2006, kinerja pasar obligasi membaik. Dari awal tahun, imbal hasil obligasi telah mencapai 19,3 persen, jauh lebih baik dari kinerja tahun 2005 dan 2004, masing-masing minus 8,8 persen dan 13,3 persen. Faktor di balik terjadinya pemulihan kinerja pasar obligasi tahun ini tidak terlepas dari turunnya tingkat suku bunga SBI seiring dengan turunnya angka inflasi. Penurunan suku bunga direspons investor dengan menurunkan ekspektasi yield (imbal hasil) jangka panjang. Tingkat imbal hasil obligasi berjangka 10 tahun turun drastis dari kisaran 13 persen pada pertengahan tahun menjadi 10,6 persen pada Oktober 2006. Oleh karena itu, harga obligasi dengan waktu jatuh tempo tersebut (FR30) bergerak naik dari kisaran 87 menjadi 102 pada kurun waktu yang sama.

Distribusi kepemilikan

Di samping penurunan suku bunga, penggerak kenaikan harga obligasi yang cukup signifikan adalah peningkatan preferensi terhadap obligasi pemerintah dari investor asing dan reksa dana (Tabel 1). Investor lokal seperti asuransi, dana pensiun hanya meningkat tipis dibandingkan akhir tahun 2005, sedangkan perbankan masih tetap sebagai penjual neto (net seller).

Kepemilikan asing melonjak hampir dua kali lipat dari akhir 2005 hingga September 2006. Naiknya kepemilikan asing itu seperti pisau bermata dua. Di satu sisi membantu meningkatkan likuiditas pasar serta memperkuat nilai tukar rupiah, di sisi lain menempatkan pasar obligasi pada situasi yang sangat berisiko ketika terjadi pembalikan ekspektasi. Jika perkembangan imbal hasil di pasar obligasi global lebih menarik, dengan mudah mereka memindahkan portofolionya.

Peningkatan kepemilikan asing pada obligasi pemerintah diawali pada September 2005 menyusul tekanan pencairan besar-besaran reksa dana. Saat itu imbal hasil yang ditawarkan cukup tinggi dengan disparitas imbal hasil untuk tenor 10 tahun dibandingkan dengan imbal hasil di AS, memberikan nilai 11,3 persen. Nilai ini tentu cukup menarik jika dibandingkan dengan negara-negara tetangga dengan tingkat risiko yang setara, seperti Filipina dan Thailand, yang hanya memberikan nilai disparitas dengan imbal hasil AS sebesar 3,5 persen dan 1 persen.

Prospek pasar di 2007

Aspek permintaan menjadi isu krusial mengingat besarnya potensi suplai obligasi tahun depan yang diperkirakan lebih tinggi dibandingkan dengan tahun ini. Hal ini didorong oleh rendahnya risk free yield dan banyaknya obligasi yang jatuh tempo di tahun 2007. Kami perkirakan penerbitan obligasi korporat akan mencapai Rp 15 triliun, atau meningkat lebih dari separuh emisi tahun ini. Sektor-sektor seperti perusahaan pembiayaan, infrastruktur, dan konsumen mungkin masih akan mendominasi pasar perdana. Untuk obligasi pemerintah (SUN), RAPBN 2007 yang baru direvisi bulan lalu, pemerintah menaikkan jumlah penerbitan obligasi baru sebesar Rp 5 triliun menjadi Rp 40,6 triliun sebagai dampak membengkaknya defisit anggaran dari 0,9 menjadi 1,1 persen terhadap produk domestik bruto.

Dengan asumsi pemerintah tidak melakukan pembelian kembali dan akan menerbitkan obligasi global 2 miliar dollar AS, sama tahun 2006, maka total penerbitan kotor obligasi pemerintah akan mencapai Rp 48,5 triliun atau lebih tinggi Rp 6 triliun daripada tahun ini. Dengan demikian, pemerintah harus melelang obligasi kira-kira Rp 4 triliun per bulan, nilai yang tidak kecil mengingat pada saat yang sama korporasi juga kemungkinan akan berlomba-lomba menerbitkan obligasi dengan jumlah yang cukup besar.

Kami melihat permintaan investor asing terhadap SUN tampaknya akan berkurang tahun depan.

Pertama, jika kita hitung paritas tingkat suku bunga riil di Indonesia dibandingkan dengan AS, maka nilainya makin mengecil. Parameter paritas tingkat suku bunga riil ini disusun dari perbandingan antara tingkat suku bunga AS dan Indonesia dengan inflasi inti dari setiap negara. Dari perbandingan sederhana ini terlihat bahwa tren tingkat paritas suku bunga riil dari Indonesia terhadap AS menurun (Grafik 2).

Korelasi nilai paritas tingkat suku bunga riil dan tambahan portofolio asing di SUN cukup signifikan, yakni 30 persen. Artinya, penambahan portofolio asing di SUN akan cenderung menurun jika nilai paritas suku bunga riil turun, demikian juga berlaku sebaliknya. Tercatat pada bulan September lalu asing menjadi net seller obligasi SUN Rp 3,1 triliun. Adanya ancaman pelarian modal dari pelepasan portofolio obligasi oleh asing tentu akan memberikan potensi risiko yang cukup besar bagi kinerja pasar obligasi tahun depan. Bukan tidak mungkin kejadian bulan Juni 2005, di mana yield obligasi terkoreksi cukup besar (rata-rata 108 bp dalam waktu kurang dari 1 bulan) dan rupiah terdepresiasi hingga 725 poin ke level Rp 9.500 per dollar AS, bisa terulang tahun depan.

Kedua, adanya kekhawatiran flight to quality manakala suku bunga The Fed yang diperkirakan mencapai puncaknya di level sekarang dan kemungkinan menurun di semester I-2007. Hal ini didasarkan pada indikator perekonomian AS yang menunjukkan pelambatan serta tingkat inflasi yang cenderung turun. Berdasarkan data historis, rata-rata lamanya The Fed melakukan kebijakan "pause" suku bunganya yakni selama delapan bulan. Setelah naik 17 kali sejak April 2004, The Fed mulai menstabilisasi suku bunga pada Agustus 2006. Dengan demikian, secara historis, kami perkirakan The Fed akan menurunkan suku bunganya mulai Mei 2007.

Selain itu, beberapa negara besar seperti Jepang dan perekonomian Euro yang masih meningkatkan suku bunga bisa menjadikan peningkatan ekspektasi imbal hasil di negara tersebut. Ini dapat memicu aksi ambil untung investor asing.

Sementara itu, asuransi dan dana pensiun kemungkinan tidak menambahkan porsinya secara signifikan di SUN. Dana pensiun dan asuransi merasa bahwa yield yang ditawarkan SUN sekarang, yang rata-rata di bawah level 10 persen, dirasakan kurang cukup untuk memenuhi target return on investment mereka tahun depan. Mereka bahkan berencana mengurangi portofolio obligasi di SUN dengan mengalihkannya ke saham dan obligasi korporasi yang tentunya masih bisa memberikan imbal hasil yang lebih tinggi sesuai dengan tingkat risiko masing-masing. Meski perlu juga dicatat bahwa, selain risiko kredit, risiko likuiditas di obligasi korporat juga masih cukup tingi dibandingkan obligasi pemerintah.

Bank diperkirakan menjadi net seller obligasi pada tahun depan. Hal ini didasarkan pada kemungkinan membaiknya intermediasi perbankan setelah adanya kebijakan relaksasi BI yang dituangkan dalam 14 Peraturan Bank Indonesia yang mengatur bank umum konvensional, bank umum yang melaksanakan kegiatan usaha syariah, serta BPR dan BPR syariah, Oktober lalu.

Reksa dana, di mana tahun ini cukup besar permintaannya terhadap obligasi, untuk dijadikan basis aset bagi reksa dana terproteksi, tampaknya juga masih belum bisa mencapai rekor tertingginya seperti awal 2005. Salah satu risiko yang dihadapi pengelola reksa dana adalah tidak adanya infrastruktur memadai dalam mengatasi jika ada tekanan pencairan (redemption) yang besar dari nasabahnya. Tentu menjadi salah satu potensi risiko yang bisa mengganggu kinerja pasar obligasi pada tahun depan.

Meskipun masih bisa menikmati ekspektasi penurunan suku bunga, risiko di pasar obligasi juga terlihat cukup besar. Dengan mengasumsikan suku bunga BI turun ke level 9 persen pada akhir 2007, kami perkirakan ekspektasi tingkat imbal hasil di pasar obligasi akan mencapai 12-14 persen, tergantung jangka waktu yang diambil. Tentu perhitungan ini mengasumsikan kondisi yang wajar, di mana potensi risiko seperti capital outflow ataupun redemption besar reksa dana tak terulang.

dikutip dari tulisan Handy Yunianto, kompas,

24 November 2006

Melirik Obligasi Dollar

Pada tahun 2006 ini pemerintah dan beberapa korporasi Indonesia menerbitkan obligasi berdenominasi dollar dengan nilai nominal yang tidak sedikit. Minat investor asing terhadap obligasi dollar Indonesia ternyata amat tinggi. Hal itu dapat dilihat dari fakta bahwa obligasi tersebut ludes diserap oleh investor asing.

Investor lokal seharusnya bisa ikut menikmati keuntungan dari obligasi dollar. Sayangnya, masih terdapat beberapa kendala yang harus dihadapi investor lokal pada investasi ini.

Sampai dengan tahun 2006 jumlah obligasi berdenominasi dollar yang telah diterbitkan hampir mencapai 18 miliar dollar AS atau setara dengan Rp 170 triliun. Penerbitan pada tahun 2006 sendiri mencapai 5,9 miliar dollar AS atau ekuivalen sekitar Rp 55 triliun, tidak terlalu jauh dengan nilai emisi obligasi domestik yang "hanya" sebesar Rp 73 triliun.

Emiten baru, selain Pemerintah Indonesia, di antaranya berasal dari sektor-sektor perbankan, kelistrikan, telekomunikasi, properti, dan penghasil produk komoditas.

Maraknya penerbitan obligasi dollar diperkirakan karena didukung oleh keyakinan emiten bahwa nilai tukar rupiah di masa datang akan kembali stabil karena pada kenyataannya banyak dari emiten tersebut berpendapatan rupiah. Dari sisi permintaan, kemungkinan alasan lainnya adalah daya serap investor global lebih besar, apalagi untuk sektor-sektor tertentu yang saat ini belum menjadi pilihan investor obligasi lokal. Prospek ekonomi Indonesia yang membaik pun menambah daya tarik obligasi dollar yang diterbitkan oleh emiten Indonesia, baik pemerintah maupun korporasi.

Salah satu indikator besarnya minat investor terhadap obligasi dollar Indonesia dapat dilihat pada penurunan spread (selisih) antara yield obligasi global RI-15 di atas yield US-Treasury (Grafik 1). Pada pertengahan tahun 2005 spread tersebut berada di 350 basis poin-400 basis poin, tetapi saat ini selisih telah turun hingga setengahnya, di 150 basis poin-170 basis poin. Penurunan spread mencerminkan perbaikan persepsi investor terhadap risiko Indonesia, yang ditandai dengan kenaikan peringkat Indonesia oleh S&P dan Moodys.

Namun, penurunan spread bukan hanya terjadi pada obligasi RI-15, tetapi dialami oleh seluruh obligasi negara-negara berkembang, termasuk obligasi dollar korporasi dari Indonesia, seperti diperlihatkan oleh pergerakan spread EMBI+.

EMBI merupakan akronim dari Emerging Market Bond Index yang dikembangkan oleh JP Morgan. Indeks ini merangkum yield dari obligasi-obligasi yang diterbitkan oleh emiten dari negara-negara berkembang (emerging countries).

Alternatif investasi menarik

Setelah menikmati imbal hasil tinggi dari obligasi rupiah pada tahun 2006, tentunya manajer investasi akan berusaha untuk mempertahankan kinerjanya di tahun depan. Tahun depan obligasi rupiah masih menyediakan potensi imbal hasil yang menjanjikan karena tren penurunan suku bunga diperkirakan akan berlanjut pada tahun 2007 seiring dengan laju inflasi yang semakin terkendali. Namun, potensi imbal hasil diperkirakan tidak akan sebaik seperti yang dicatat pada tahun ini. Salah satu pilihan investor yang menarik di dalam menu investasi pendapatan tetap adalah obligasi berdenominasi dollar.

Kupon yang ditawarkan obligasi dollar memang cukup menarik. Kupon obligasi dari penerbitan baru obligasi dollar oleh emiten Indonesia tahun 2006 berada pada kisaran 6,875 persen hingga 12,00 persen. Kupon terendah dibayarkan obligasi dollar Pemerintah RI berjangka waktu 11 tahun, sedangkan kupon tertinggi sebesar 12 persen diberikan Pakuwon Jati yang berjangka waktu 5 tahun.

Kupon yang terendah adalah yankee bonds Pemerintah Indonesia seri RI-17. Walaupun jika dibandingkan dengan obligasi rupiah yang diterbitkan pada periode yang sama, kupon obligasi dollar lebih rendah 5 persen- 7 persen, namun dibandingkan dengan deposito dollar, kupon obligasi yang dibayarkan obligasi dollar jauh lebih menarik. Contohnya, deposito dollar berjangka waktu tiga bulan yang ditawarkan perbankan Indonesia selama Januari sampai September 2006 3,5 persen-4,25 persen.

Ada alasan lain mengapa obligasi dollar merupakan alternatif yang menarik. Bagi investor lokal, keputusan alokasi investasi kepada obligasi dollar dapat didasari oleh dua motif, yakni untuk keperluan kesesuaian (matching) antara aset dan kewajiban serta untuk mengejar keuntungan dari pergerakan nilai tukar mata uang.

Motif pertama merupakan penerapan prinsip manajemen risiko yang baik. Aset dan pendapatan dari obligasi dollar akan melindungi perusahaan-perusahaan yang memiliki kewajiban atau pengeluaran rutin dalam mata uang dollar dari risiko fluktuasi nilai tukar mata uang rupiah. Memang risiko tidak dapat dihilangkan sepenuhnya, tetapi setidaknya risiko tersebut telah dikurangi secara signifikan.

Motif yang kedua lebih bersifat spekulatif. Salah satu potensi imbal hasil tambahan yang diharapkan dari investasi pada obligasi berdenominasi dollar adalah keuntungan dari pergerakan nilai tukar antara rupiah terhadap dollar. Karena biasanya kupon obligasi dollar lebih rendah daripada obligasi rupiah, investor obligasi dollar berharap tambahan imbal hasil dari depresiasi nilai tukar rupiah. Oleh karena itu, investor lokal yang rasional akan memilih obligasi dollar ketika mereka berekspektasi rupiah akan melemah.

Dari sisi pergerakan rupiah, tampaknya sulit untuk mengharapkan nilai tukar rupiah untuk menguat dengan signifikan kembali dalam waktu dekat ini. Sebaliknya, rupiah mungkin akan terkoreksi secara perlahan-lahan pada bulan-bulan mendatang.

Perkembangan indikator premi risiko rupiah memperlihatkan sentimen positif terhadap rupiah sudah berkurang. Premi risiko adalah indikator kelebihan imbal hasil memegang dollar terhadap memegang rupiah. Premi risiko 1 bulan akhir-akhir ini sudah menunjukkan angka positif (grafik 2). Artinya, saat ini rupiah rentan untuk bergerak melemah.

Berdasarkan short-term indicator (suatu indikator yang bisa menunjukkan arah pergerakan rupiah 6 bulan-8 bulan ke depan), diperkirakan nilai tukar rupiah akan bergerak ke arah Rp 9.500 per dollar AS dalam 6 bulan-8 bulan ke depan.

Berdasarkan ekspektasi terhadap arah pergerakan nilai tukar rupiah, obligasi dollar berpotensi memberikan tambahan imbal hasil 3 persen-4 persen selain hasil dari kuponnya. Potensi keuntungan lainnya bagi investor adalah Pajak Pendapatan. Walaupun masih terdapat perbedaan persepsi di antara investor mengenai peraturan pajaknya, lazimnya pendapatan kupon bunga yang diterima investor lokal dari obligasi dollar tidak terkena pajak final (20 persen), seperti halnya perlakuan investor asing.

Peran investor lokal

Bagi investor lokal yang memiliki satu atau bahkan kedua motif yang telah disebutkan sebelumnya, tampaknya obligasi dollar memang pantas untuk dilirik. Namun, pada praktiknya selama ini yang lebih menikmati hasil dari obligasi dollar adalah investor asing. Terdapat banyak kendala bagi investor lokal untuk meningkatkan perannya sebagai investor obligasi jenis ini. Besarnya nilai transaksi (umumnya minimal satu juta dollar AS) membatasi pelaku pasar lokal untuk bisa terlibat langsung dalam perdagangan obligasi dollar.

Selain itu, biaya transaksi yang cukup tinggi juga merupakan salah satu kendala utama. Biaya kustodi, biaya penyimpanan, dan biaya transfer di bank-bank asing tidaklah murah. Ketidakpastian perlakuan pajak atas pendapatan kupon obligasi dollar yang masih abu-abu juga sering menimbulkan keraguan di antara investor lokal.

Para pelaku pasar obligasi, termasuk otoritas pasar modal, perlu untuk membuat sistem dan lingkungan pasar obligasi dollar yang dapat meningkatkan peran investor lokal. Selain itu, apabila perdagangan obligasi maupun surat berharga berdenominasi dollar lainnya dapat dilakukan di dalam negeri saja (tanpa harus keluar dari sistem keuangan Indonesia), stabilitas sistem keuangan negara kita akan sangat terbantu.

dikutip dari tulisan Budi Susanto Kompas, Senin, 04 Desember 2006

Membangun Kesadaran Berasuransi

Tingkat kesadaran masyarakat Indonesia berasuransi masih tergolong sangat rendah jika dibandingkan dengan kondisi di negara lain. Penilaian itu terutama jika dilihat dari sudut pandang tingkat penetrasi industri untuk pasar nasional nasabah individual. Hanya sekitar lima juta orang dari 220 juta jiwa penduduk Indonesia yang saat ini tercatat sebagai pemegang polis asuransi secara individual. Itu pun ada beberapa orang yang memiliki polis lebih dari satu.

Banyak faktor penyebab terjadinya kondisi demikian. Tingkat kesejahteraan masyarakat, diukur dengan pendapatan per kapita yang masih rendah, mungkin bisa dikatakan penyebab utama. Ditambah lagi kapasitas dunia usaha asuransi yang masih tergolong rendah sehingga upaya melakukan edukasi kepada publik masih terbatas. Padahal, edukasi itulah yang sangat penting untuk meningkatkan kesadaran, paling tidak pemahaman masyarakat akan pentingnya berasuransi.

Hal lain yang tak kalah penting untuk memajukan industri asuransi ialah serangkaian regulasi yang kuat dari pemerintah. Faktor satu ini harus diakui memang masih lemah, terutama dalam hal perlindungan bagi nasabah. Mengapa perlindungan bagi pemegang polis alias nasabah harus kuat karena merekalah pemilik dana yang dikelola penyelenggara asuransi. Mereka pula yang akan mengambil manfaat di kemudian hari.

Regulasi memang harus bermata dua. Di sisi lain, regulasi juga harus bisa mendorong tumbuh suburnya industri asuransi, memiliki daya ungkit untuk berkembangnya asuransi menjadi lembaga keuangan yang tangguh, sebagai pilar ketahanan sistem finansial nasional. Dengan demikian, daya saing asuransi dapat meningkat untuk ikut bermain di pasar global, setidaknya menjadi tuan di rumah sendiri.

Sudah ada langkah-langkah yang diambil pemerintah untuk memperkuat industri asuransi, sebagai bagian memperkuat sistem keuangan nasional. Namun, dinamika industri global menuntut lebih banyak lagi.

Asuransi bisa dikatakan sebagai salah satu pilar ekonomi suatu bangsa, selain perbankan dan pasar modal. Asuransi, dengan segala dinamikanya, kini juga sudah mengambil peran yang cukup besar sebagai penyedia lapangan kerja, sumber penghasilan bagi masyarakat.

Mulai dari mahasiswa sampai ibu-ibu rumah tangga kini dengan mudah kita jumpai sebagai agen penjual atau pemasar asuransi. Asuransi sudah mulai dilirik kaum terdidik sebagai salah satu profesi yang tidak kalah gengsinya (termasuk pendapatan) dibandingkan profesi lain.

Memang masyarakat yang tercatat sebagai penabung, deposan, dan giran di perbankan nasional sudah cukup memadai. Meskipun itu belum dapat dijadikan ukuran tingkat keterjangkauan bank terhadap masyarakat, sebab ada saja nasabah bank yang memiliki lebih dari satu bahkan 10 rekening.

Secara kasatmata dapat dilihat penetrasi pasar perbankan yang semakin meluas, hingga menjangkau masyarakat pelosok desa. Kantor-kantor cabang perbankan sudah masuk sampai wilayah kecamatan.

Sedangkan asuransi, baru mulai semarak di ibu kota provinsi. Kalaupun ada yang telah menembus pasar di tingkat ibu kota kabupaten, itu pun masih bisa dihitung jari. Artinya, infrastruktur perasuransian memang jauh tertinggal, kalah dibandingkan perbankan. Padahal, dengan bekerja sama perbankan, asuransi pun bisa cepat meluaskan jangkauannya di tengah-tengah masyarakat, sampai pelosok desa sekalipun.

Kebutuhan

Di tengah kondisi masyarakat yang tingkat pendapatannya masih rendah, baru sekitar 1.500 dollar AS, boleh jadi berasuransi belum merupakan sebuah kebutuhan, apalagi dianggap sebagai gaya hidup (life style). Masih banyak kebutuhan lain yang lebih mendesak ketimbang menyisihkan sebagian penghasilan untuk keperluan proteksi diri dan harta bendanya. Apalagi, kalau mengharapkan masyarakat memandang asuransi sebagai instrumen investasi, mungkin masih terlalu jauh.

Padahal, dalam sejarah sistem keuangan, kehadiran asuransi jauh lebih dulu ketimbang instrumen modern lainnya, seperti reksa dana yang sempat melesat dengan cepat tetapi ambruk karena tidak adanya exit policy yang andal, suatu kebijakan yang juga perlu dipersiapkan sejak dini sembari membenahi industri asuransi dan meningkatkan kesadaran masyarakat untuk berasuransi.

Asuransi kini bukan lagi sebagai alat perlindungan diri atau perlindungan harta benda semata. Jangan lupa, asuransi telah berkembang sedemikian jauh, menjadi suatu instrumen investasi yang diharapkan dapat menjamin tersedianya dana untuk kebutuhan masa depan bagi diri peserta dan keluarganya, manakala seseorang sudah tidak produktif lagi menghasilkan uang.

Di tengah masyarakat, mungkin tidak jarang kita mendengar ucapan bahwa jangankan berasuransi, menabung sebagian kecil saja penghasilan untuk kebutuhan mendadak masih sulit bagi sebagian besar masyarakat.

Tidak salah-salah amat persepsi semacam itu. Inflasi, nilai tukar, kondisi moneter yang liar tidak terkendali, yang merupakan wilayah tanggung jawab profesional dan moral pemerintah untuk menjaganya, merupakan momok yang senantiasa menelan nilai aset masyarakat.

Pelaku dan regulator industri perasuransian bertanggung jawab meluruskan persepsi masyarakat yang keliru. Bukankah justru karena minimnya penghasilan sehingga menuntut seseorang harus disiplin menabung agar tidak gelagapan jika menghadapi kebutuhan mendadak, semisal untuk berobat kalau sakit. Menabung secara konvensional itu sendiri sebenarnya bentuk lain dari "perlindungan" yang dilakukan secara sadar atau tidak oleh masyarakat. Berasuransi hanyalah memindahkan pengelolaan risiko kepada pihak lain, yakni perusahaan asuransi.

Demikian pula dalam hal perlindungan harta benda, kesadaran masyarakat untuk melindungi harta bendanya dengan asuransi masih dianggap sebagai tindakan buang-buang uang. Membayar premi setiap tahun secara teratur, sedangkan manfaat yang diperoleh sering dirasakan tidak sebanding.

Citra kurang sedap yang melekat pada asuransi masih terasa kental. Saat calon nasabah dibujuk "membeli" polis asuransi untuk menyediakan payung risiko, yang bisa setiap saat datang menimpa atau memusnahkan diri dan aset kita, janji manfaat sepertinya setinggi langit.

Namun, manakala giliran nasabah mengajukan klaim, repotnya minta ampun. Prosedurnya berbelit, bahkan ada yang tidak jelas karena tidak transparannya proses pemasaran asuransi sejak awal. Begitulah citra asuransi yang masih melekat pada benak sebagian warga masyarakat sehingga popularitas asuransi masih memprihatinkan.

Lihat saja misalnya di berbagai media, bertaburan kekecewaan masyarakat pemegang polis diungkapkan. Komplain nasabah terhadap asuransilah yang lebih menonjol. Padahal, mereka yang merasakan manfaat berasuransi juga tak kalah banyaknya. Kalau tidak, tentu sudah lama asuransi lenyap dalam percaturan bisnis. Inilah pekerjaan rumah seluruh komponen industri asuransi. Mulai dari regulator, pelaku, dan lembaga-lemabaga penunjangnya, sampai agen independen.

Agen yang berada di garda paling depan industri asuransi juga tak kalah penting dan mendesak pembenahannya. Mulai dari sistem perekrutan, pendidikan dan latihan, serta kepiawaian menyampaikan informasi asuransi, dan menjelaskan produk-produknya kepada masyarakat secara jelas, jujur dan transparan.

Hanya dengan begitu, reputasi industri asuransi dapat dibangun sehingga citra asuransi pun dapat terangkat. Sayangnya, banyak pelaku industri asuransi yang justru mendahulukan penanaman citra, tetapi lupa membangun fondasi industri asuransi, yakni reputasi.

Membangun kesadaran masyarakat berasuransi untuk menyiapkan masa depannya yang lebih baik, menyediakan perlindungan diri dan aset-asetnya di tengah ketidakmampuan pemerintah menyediakan jaminan sosial memadai, memang menuntut kebersamaan seluruh komponen industri asuransi dan regulator. Tanpa semua itu, hanyalah sebuah kesia-siaan.

dikutip dari tulisan Andi Suruji, kompas, 18 Oktober 2006

Peluang dan Risiko di Balik Pertumbuhan NAB Reksa Dana

PERTUMBUHAN nilai aktiva bersih (NAB) reksa dana pada tahun 2002 yang mencapai 482 persen dibandingkan tahun 2001, di satu sisi merupakan prestasi menggembirakan. Hal ini menunjukkan bahwa masyarakat telah mulai mempergunakan sarana investasi di luar produk konvensional seperti deposito atau saham. Di sisi lain, perkembangan NAB yang sangat fantastis tersebut tentu menimbulkan pertanyaan, mengapa industri reksa dana yang dulunya "belum diperhitungkan" di dalam industri keuangan di Tanah Air, tiba-tiba kini dapat menarik investor dengan cepat.

APA penyebab meningkatnya NAB reksa dana, risiko yang mungkin timbul dan jalan keluar yang diharapkan.

Jika dilihat pertumbuhan jenis reksa dana yang ada di Tanah Air, maka reksa dana pendapatan tetap merupakan produk yang paling diminati oleh investor selain reksa dana pasar uang dan reksa dana campuran.

Jika diamati lebih rinci, penyebab melonjaknya NAB untuk reksa dana pendapatan tetap adalah adanya produk reksa dana berbasis obligasi rekap perbankan. Mengapa reksa dana berbasis obligasi rekap perbankan mulai marak pada tahun 2002, padahal obligasi rekap perbankan telah mulai diperdagangkan pada tahun 1999.

Tren maraknya investasi pada produk reksa dana berbasis obligasi rekap perbankan tidak dapat dilepaskan dari dua penyebab. Pertama, keinginan bank-bank rekap untuk melepaskan obligasi rekapnya. Kedua, adanya penurunan suku bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI) yang mendorong penurunan suku bunga deposito yang menyebabkan semakin tidak menarik bagi penyimpannya.

Keinginan bank rekap untuk melepaskan obligasi rekap secepat mungkin tidak terlepas dari masih terbatasnya kemampuan daya absorpsi pasar sekunder obligasi rekap, sulitnya menukarkan obligasi rekap dengan portofolio kredit yang cocok (asset to bond swap program) dari Badan Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN), dan keinginan bank rekap untuk menata portofolio asetnya ke arah yang lebih produktif, yaitu yang berfokus pada pemberian kredit.

Sementara itu, kecenderungan semakin menurunnya suku bunga SBI mendekati 12 persen jelas akan mendorong suku bunga deposito perbankan akan menurun pula sebagaimana gambar.

Penurunan suku bunga SBI ini tidak akan terlalu berpengaruh bagi bank yang mampu menyalurkan kredit dengan baik karena suku bunga pinjaman pada umumnya tidak dengan sendirinya ikut menurun walaupun suku bunga SBI telah menurun. Sebaliknya, bagi bank dengan porsi kredit yang relatif kecil di dalam asetnya, penurunan suku bunga SBI ini jelas akan semakin menurunkan pendapatan dari investasi yang suku bunganya terkait dengan SBI (misalnya obligasi rekap berbunga mengambang).

Adanya tekanan penurunan suku bunga pada sisi aktiva dan pasiva ini akan mengganggu posisi keuangan bank. Bagi bank yang mengalami penurunan hasil investasi sebagai akibat penurunan suku bunga SBI, jelas harus terus berupaya menurunkan biaya bunga pada sisi kewajiban (liabilities), namun tentu saja tidak harus kehilangan deposannya yang pindah ke bank lain. Salah satu kiat yang ditempuh bank di dalam mencegah agar para deposannya tidak pindah ke bank lain yang berani memberikan suku bunga lebih tinggi adalah dengan menawarkan produk deposito yang dikaitkan dengan obligasi rekap (deposit linked to recap bond).

Keunggulan

Bank di dalam menawarkan produk deposito yang dikaitkan dengan obligasi rekap akan menjanjikan suku bunga yang lebih menarik bagi deposan yang memegang deposito berbasis obligasi rekap daripada suku bunga deposito konvensional. Bagaimana hal ini bisa dilakukan oleh bank? Proses ini dilakukan melalui cara sederhana, di mana bank bekerja sama dengan reksa dana yang baru dibentuk (agar bebas pajak) untuk menjual reksa dana berbasis obligasi rekap. Langkah pertama, para deposan besar ditawarkan perjanjian bahwa depositonya dikaitkan dengan unit reksa dana berbasis obligasi rekap.

Dengan cara ini, maka deposan akan menerima bunga lebih tinggi karena jika yang bersangkutan tetap memegang deposito konvensional, bunga yang akan diterima hanya sekitar 10,8 persen (13,5 persen - (20 persen pajak)). Sementara jika memegang deposito berbasis reksa dana obligasi rekap, yang bersangkutan ditawarkan suku bunga 12 neto, bebas pajak. Sementara itu, bunga obligasi rekap yang sebesar 14 persen akan dinikmati oleh bank dan manajer investasi setelah dikurangi bunga kepada deposan sebesar 12 persen tadi.

Risiko

Dari sisi pendapatan deposan memang meningkat, tetapi bagaimana risiko yang harus dihadapi para deposan tersebut. Memang, dengan beralihnya investasi dari deposito ke reksa dana, sebenarnya akan meningkatkan risiko bagi investor karena tadinya deposito konvensional dijamin penuh oleh pemerintah, kini berubah menjadi produk reksa dana yang tidak dijamin oleh pemerintah. Namun, apakah yang terjadi memang seperti itu?

Deposito berbasis reksa dana obligasi rekap sebenarnya hanyalah sebuah rekayasa keuangan untuk menciptakan suatu skenario win-win solution bagi nasabah bank, bank dan manajer investasi (perusahaan pengelola reksa dana). Karena sifatnya rekayasa keuangan, maka untuk menjamin bahwa risiko yang dihadapi deposan tidak meningkat, bank menciptakan klausul di dalam penawaran produk deposito berbasis reksa dana obligasi rekap bahwa bank berkewajiban membeli kembali (promise to buy back) obligasi rekap yang dibeli oleh perusahaan reksa dana jika pendapatan dari obligasi rekap sudah tidak menarik lagi.

Hasil akhir dari proses rekayasa keuangan ini adalah bank tidak akan kehilangan nasabahnya (nasabah bank tidak lagi memegang deposito, namun berubah menjadi unit investasi reksa dana berbasis obligasi rekap), bank tidak perlu keluar uang tunai (cash out), dan jumlah obligasi rekap bank menurun sebesar nilai nominal depositonya.

Satu hal yang perlu digarisbawahi di sini bahwa reksa dana berbasis obligasi rekap hanya akan memiliki keunggulan komparatif terhadap investasi bentuk lain dan mampu menarik investor hanya jika terhadap perusahaan reksa dana tidak dikenakan pajak dan suku bunga obligasi rekap masih di atas suku bunga deposito perbankan.

Permasalahan

Melonjaknya NAB reksa dana akhir-akhir ini jelas karena adanya keunggulan komparatif produk reksa dana terhadap investasi bentuk lainnya. Namun demikian, begitu faktor keunggulan reksa dana telah menurun, misalnya akibat suku bunga simpanan perbankan mulai meningkat, diterapkannya pajak terhadap produk reksa dana dan mulai diberlakukannya Lembaga Penjaminan Simpanan (LPS) yang akan membatasi simpanan perbankan yang dijamin misalnya hingga Rp 100 juta saja (termasuk produk Deposit Link to Recap Bond), maka produk reksa dana mungkin tidak akan menarik lagi.

Konsekuensinya, sebagian besar investor pemegang unit reksa dana akan menukarkan kembali uangnya ke deposito perbankan. Bagi bank yang masih dipercaya oleh nasabahnya, penukaran reksa dana obligasi ke deposito tidak akan mempengaruhi kondisi keuangan bank tersebut karena tidak akan terjadi transaksi cash out.

Namun, jika pada saat suku bunga obligasi rekap tidak menarik dan kepercayaan masyarakat terhadap bank tersebut sudah buruk, investor pemegang reksa dana jelas tidak akan bersedia menukarkan produk reksa dana obligasi rekap ke deposito, namun yang bersangkutan akan lebih baik meminta uang kas. Jika ini yang terjadi, bank tersebut akan mengalami kesulitan likuiditas akibat penarikan uang nasabah. Lebih-lebih jika sistem LPS sudah diberlakukan yang membatasi penjaminan simpanan hingga maksimum Rp 100 juta, maka produk deposito yang dikaitkan dengan reksa dana obligasi pemerintah ini akan menjadi bumerang bagi bank yang mengeluarkannya karena deposan tidak dapat lagi bersikap indifferent di dalam memilih bank untuk menempatkan uangnya.

Jalan keluar

Sudah menjadi semacam opini bahwa sesuatu yang menjadi besar bukan karena proses alamiah (organic process) dikhawatirkan akan dengan mudah pula untuk jatuh kembali. Pengalaman economic bubble yang dialami ekonomi Indonesia di era sebelum krisis tahun 1997 telah menunjukkan berlakunya opini ini. Dalam kasus reksa dana berbasis obligasi rekap ini, saya khawatir jika opini tersebut berlaku juga.

Untuk mencegah agar hal tersebut tidak menimpa industri reksa dana dan bank terkait, saya mengusulkan beberapa jalan keluarnya. Pertama, terhadap perusahaan reksa dana agar mulai dikenakan pajak terhadap hasil investasinya. Meskipun pengenaan pajak dapat diberlakukan secara bertahap, kebijakan ini tidak dapat ditunda dan harus diterapkan. Pengenaan pajak terhadap seluruh jenis produk investasi jelas akan menutup peluang terjadinya arbitrase yang akan merugikan salah satu industri keuangan.

Selain itu, walaupun pembebasan pajak kepada perusahaan reksa dana hanya diberlakukan selama jangka waktu lima tahun, eksepsi ini akan mengundang terjadinya moral hazard, yaitu adanya upaya mendirikan reksa dana baru untuk mencari manfaat perpajakan.

Kedua, rekayasa produk reksa dana berbasis obligasi rekap ini seyogianya mulai dikurangi oleh perbankan karena produk tersebut akan kehilangan keunggulan komparatif jika sistem LPS mulai diterapkan. Sebab, di dalam LPS tidak seluruh simpanan perbankan akan dijamin, namun hanya sampai batas nominal tertentu saja. Produk deposito yang dikaitkan dengan reksa dana berbasis obligasi rekap selama ini dipasarkan dalam jumlah nominal yang cukup besar. Dengan adanya sistem LPS, praktik reksa dana berbasis obligasi rekap yang terkait dengan deposito perbankan akan menghadapi risiko lebih besar.

Ketiga, dengan adanya Otoritas Jasa Keuangan (OJK ) yang berwenang mengawasi seluruh industri keuangan di Tanah Air, sudah seyogianya jika tidak ada lagi diskriminasi peraturan terhadap berbagai produk keuangan, khususnya dalam perpajakan. Adanya tren integrasi jasa keuangan perbankan dengan produk asuransi dan reksa dana justru harus dijadikan dasar untuk memberlakukan semua industri keuangan pada kebijakan yang setara, yang berarti pula membiarkan industri keuangan untuk dapat tumbuh dan berkembang sesuai kekuatan alamiahnya guna membentuk industri keuangan yang terpadu dan bersinergi.

dikutip dari tulisan Djoko Retnadi, kompas, 08 Mei 2003

Reksa Dana dan Penurunan Harga Obligasi

PENURUNAN total dana kelolaan reksa dana yang terjadi akibat redemption (penarikan unit penyertaan reksa dana oleh nasabah) dalam kurun waktu 2-3 bulan terakhir cukup mengejutkan banyak pihak, seolah-olah ini adalah suatu peristiwa mendadak yang terjadi begitu saja.

PERSOALAN sebenarnya cukup jelas dan sederhana. Ada tiga hal menonjol yang terjadi saat ini, dan saling berkaitan. Pertama, penurunan harga obligasi, kedua implementasi metode marked-to-market, dan akhirnya redemption secara besar-besaran (pada 11 April 2005 total dana telah turun sebesar Rp 18 triliun dari posisi akhir Januari 2005).

Kita akan melihat fenomena penurunan harga obligasi. Lalu implikasi dari penurunan harga ini terhadap Nilai Aktiva Bersih (NAB) reksa dana dengan diimplementasikannya metode marked-to-market. Dan bagaimana dampak dari kedua hal tersebut terhadap peristiwa redemption besar-besaran yang terjadi akhir-akhir ini.

Penurunan harga obligasi

Penurunan harga obligasi akibat kenaikan suku bunga merupakan hal yang wajar dan logis dalam mekanisme penentuan imbal hasil (yield) obligasi. Ketika suku bunga naik, harga obligasi harus turun untuk memberikan yield yang sesuai. Persoalannya sering kali menyangkut waktu (timing), kapan persisnya kenaikan suku bunga akan terjadi. Tentu saja sangat sulit menentukan timing yang tepat.

Bagi manajer investasi, timing adalah persoalan penting kedua, yang utama adalah pandangan (view) mereka terhadap tren suku bunga. View ini akan menentukan strategi untuk mengantisipasi perubahan tren yang mungkin terjadi.

Ketika indikator yang ada sudah menunjukkan kemungkinan adanya perubahan tren, meskipun belum termanifestasikan, manajer investasi sudah harus bersiap-siap melakukan perubahan komposisi portofolio.

Sejak akhir tahun lalu beberapa indikator telah menunjukkan adanya kemungkinan perubahan tren suku bunga rupiah. Misalnya, kenaikan suku bunga di Amerika Serikat, China, Australia, dan negara-negara Eropa. Sepanjang tahun 2004 bank sentral AS (The Fed) telah menaikkan Fed Fund Target Rate sebesar 1,25 persen.

Tingginya harga minyak mentah juga dapat menjadi indikator kenaikan inflasi yang sejalan rencana kenaikan harga BBM yang telah didengungkan pemerintah sejak akhir 2004. Sayangnya, kebijakan suku bunga Bank Indonesia (BI) melalui SBI tidak memberikan konfirmasi akan hal ini. Dengan perubahan SBI yang sangat tidak signifikan sampai akhir Maret lalu, BI seolah-olah menunjukkan kepada pasar bahwa suku bunga tidak akan naik. Ini memberikan sinyal yang tidak jelas kepada pelaku pasar.

Akibat dari optimisme yang berlebihan, banyak pelaku pasar terus memburu obligasi. Harga obligasi pun terus naik hingga mencapai puncaknya pada bulan Januari 2005. Akibatnya, harga obligasi pada saat itu menjadi kemahalan (overvalued) jika potensi kenaikan suku bunga diperhitungkan.

Contohnya harga obligasi pemerintah Seri FR0024 (dengan tenor lima tahun) pada 20 Januari 2005 diperdagangkan dengan imbal hasil 9,95 persen. Padahal, pada saat yang sama, imbal hasil US Treasury Bonds untuk tenor yang sama adalah 3,67 persen. Ada perbedaan (spread) sebesar 6,28 persen (sumber Bloomberg).

Selisih (spread) ini menjadi semakin tipis jika dibandingkan dengan selisih dua atau tiga tahun lalu, masing-masing sebesar 11,16 persen dan 8,86 persen (pada 20 Januari 2003 dan 2004, imbal hasil FR002: 14,08 persen dan 11,90 persen; imbal hasil US Treasury Bonds: 2,92 persen dan 3,04 persen).

Mengecilnya spread ini memang terkait dengan semakin membaik dan stabilnya perekonomian Indonesia. Pertanyaannya, apakah spread yang terjadi saat ini cukup untuk menutup (cover) risiko, termasuk risiko suku bunga, memegang obligasi dalam rupiah dibandingkan obligasi dalam dollar.

Kenaikan harga obligasi pada saat itu juga didorong oleh masuknya dana baru ke reksa dana dalam jumlah yang sangat besar. Beberapa manajer investasi "terpaksa" membeli obligasi yang telah overvalued tersebut meskipun sebenarnya mereka mempunyai pilihan untuk membeli obligasi dengan tenor pendek yang mempunyai risiko suku bunga relatif lebih rendah dibandingkan obligasi dengan tenor panjang.

Namun, pilihan ini sering kali tidak diambil untuk menyenangkan nasabah dengan tingkat pengembalian yang tinggi yang diberikan obligasi jangka panjang. Ada trade-off antara return dan risiko yang secara teoretis sebenarnya harus dipertimbangkan tetapi diabaikan demi alasan praktis. Akibatnya, portofolio yang didominasi obligasi dengan tenor panjang (tanpa melihat apakah itu obligasi pemerintah atau obligasi korporasi) seperti menyimpan bom waktu yang terbukti kemudian meledak.

"Marked-to-market"

Bom itu akhirnya meledak dengan pengimplementasian metode marked-to-market. Ide dasar di balik metode ini adalah untuk memberikan gambaran atas nilai portofolio yang mendekati harga pasar dengan asumsi bahwa harga pasar adalah harga yang paling efisien. Persoalan mendasar yang tentu saja akan muncul adalah masalah penentuan harga pasar itu sendiri. Namun, persoalan ini tidak akan dibahas di sini.

Pada pokoknya, implementasi marked-to-market membuat fluktuasi NAB yang lebih besar akibat fluktuasi harga obligasi yang mengikuti harga pasar. Fluktuasi harga bagi pelaku pasar modal merupakan suatu hal yang biasa, bagian dari mekanisme pasar itu sendiri.

Akan tetapi tampaknya tidak demikian bagi nasabah reksa dana, terutama yang sudah terbiasa dengan karakter produk perbankan seperti deposito. Itu terbukti dengan redemption yang dilakukan nasabah ketika terjadi penurunan NAB/ Unit. Ironisnya, ketika return dari beberapa reksa dana melonjak naik selama bulan Januari (sampai 2 atau 3 persen per bulan) akibat penyesuaian kenaikan harga yang sebenarnya disebabkan oleh implementasi marked- to-market, banyak nasabah yang tidak keberatan bahkan ikut menikmatinya. Sayangnya, ketika NAB/Unit turun, sikap nasabah terhadap metode ini tidak sama. Dengan kata lain, bukan metode marked-to-market yang menyebabkan redemption, tetapi ketidaksiapan nasabah dalam menghadapi penurunan harga obligasi.

Pemasaran reksa dana

Kekurangpahaman nasabah atas karakter produk investasi merupakan bagian dari praktik dalam industri reksa dana di negeri ini. Pertumbuhan NAB reksa dana yang begitu pesat selama dua tahun terakhir (tumbuh sebesar 660 persen dari Rp 13 triliun di akhir 2002 menjadi Rp 100 triliun di akhir 2004) di satu pihak membuat kita gembira, di lain hal ini menimbulkan tanda tanya sehubungan dengan pemahaman dan kesiapan nasabah atas karakter produk reksa dana.

Kekurangpahaman ini pada akhirnya menimbulkan kepanikan ketika terjadi penurunan harga obligasi. Nasabah melakukan redemption besar-besaran yang justru mendorong penurunan harga obligasi yang lebih dalam karena manajer investasi terpaksa menjual obligasinya demi memperoleh uang tunai untuk pembayaran redemption. Kepanikan bisa juga disebabkan karena nasabah khawatir menjadi orang terakhir yang harus menyerap kerugian yang terjadi seandainya penurunan harga terus terjadi.

Lagi-lagi ini adalah persoalan edukasi dan sosialisasi terhadap nasabah. Satu hal yang perlu ditekankan adalah bahwa kejadian saat ini di pasar obligasi bukan merupakan krisis ekonomi seperti yang terjadi di tahun 1997-1998. Yang terjadi saat ini adalah suatu peristiwa pasar biasa di mana sedang terjadi penyesuaian harga, yaitu turunnya harga obligasi ketika suku bunga naik.

Kenaikan suku bunga ini pun diperkirakan akan berlangsung bertahap dan tidak akan sampai terlalu drastis. Pasar saat ini sedang mencari keseimbangan (ekuilibrium) harga baru yang mencerminkan ekspektasi imbal hasil yang baru sesuai dengan ekspektasi kenaikan tingkat bunga yang akan terjadi.

Seberapa jauh penurunan harga yang akan terjadi bergantung pada beberapa hal. Pertama, akan ditentukan oleh tarik-menarik kekuatan antara permintaan dan penawaran di pasar itu sendiri. Kemungkinan terjadinya penyesuaian harga yang berlebihan (overdone) adalah sangat mungkin, tetapi akan selalu ada koreksi yang mengoreksi penurunan yang terlalu dalam tersebut.

Akan muncul pihak-pihak yang mulai membeli ketika harga dianggap terlalu murah. Kedua, bergantung pada fitur masing-masing obligasi, dari tenornya, peringkatnya, sektornya, sampai likuid tidaknya suatu obligasi. Ketiga, tentunya jika nasabah tidak panik dan terus melakukan redemption.

Pembelajaran

Peristiwa redemption saat ini merupakan suatu pembelajaran bagi industri reksa dana. Bagi manajer investasi, pengelolaan reksa dana pendapatan tetap bukan hanya sekadar persoalan memberikan return yang setinggi-tingginya tanpa melihat risiko yang mungkin muncul. Ada strategi yang harus diambil, yang mungkin terkadang tidak terlalu "menjual".

Bagi manajer investasi dan agen penjual, edukasi terhadap nasabah adalah masalah yang tidak bisa diabaikan begitu saja demi mengejar pertumbuhan dana kelolaan yang terlalu fantastis. Bagi regulator, peristiwa ini bisa menjadi cermin untuk melihat tingkat kematangan industri termasuk pelaku-pelaku di dalamnya.

Mudah-mudahan harga yang harus dibayar tidak akan terlalu mahal untuk pelajaran ini.

dikutip dari tulisan Reslian Pardede, Kompas, 15 April 2005